外匯周評丨反轉又反轉？看不見的手，猜不透的劇本

（圖片來源：圖蟲創(chuàng)意）

上周非美貨幣的強勢反彈在本周按下了暫停鍵，非美短線的回調風險在增加。外貿人扼腕以為錯過的鎖匯時點，在短短幾天內又回來了，堪稱反轉又反轉。本周我們來聊一聊，當前市場這只看不見的手，究竟拿著怎樣的劇本？

1、 美元指數的四要素：貨幣政策、通脹、就業(yè)、經濟增長是當前影響美元指數最重要的四要素?？偟膩碚f，雖然美國貨幣政策尚未轉向，但最近CPI重回“3”時代，且經濟數據依然強勁，勞動力市場未顯著降溫，市場認為美國經濟出現“硬著陸”的風險大大降低，風險情緒高漲，美元指數下行。

2、 人民幣走勢的幾大要素：雖然在中美利差角度，人民幣匯率繼續(xù)承壓，但不可忽視的是，央行的宏觀調控措施陸續(xù)出臺，包括逆周期因子、跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數，以及CFETS指數來到了21年年初的水平，人民幣繼續(xù)大幅貶值的空間已不大。

3、人民幣匯率走勢分析：從7月初開始，央媽開始對人民幣匯率預期進行指引，在此情形下人民幣貶值空間或已不大，第三季度大概率仍處于偏弱震蕩行情，人民幣真正需要回到升值通道，還是需要獲得經濟數據的支撐。

美元指數的四要素

從貨幣政策角度，美聯儲年內仍有繼續(xù)加息的必要性，但當前市場預期大概率僅將于7月加息一次。

美聯儲6月FOMC會議紀要顯示，6月停止加息的決定因素在于貨幣政策滯后影響的不確定性，擔憂就業(yè)、消費可能轉冷，但疊加美聯儲提到三大通脹擔憂（薪資、房租、商品），幾乎所有參會者表示年內繼續(xù)加息必要性較強。

從通脹角度，6月通脹數據延續(xù)回落的趨勢，且回落節(jié)奏比預期略快。

從就業(yè)角度，新增非農和ADP背離，緩和了激進加息的預期。6月新增非農韌性下行，低于預期，就業(yè)供需缺口收窄亦反映美國就業(yè)市場正處于有序降溫的過程中，但尚無顯著降溫的跡象。當前的低失業(yè)率和強薪資支持了7月加息的合理性，后續(xù)會停加息以觀望經濟數據。

從經濟增長角度，低失業(yè)率及偏強的薪資增速抬升了對名義GDP的預期。

總的來說，最近CPI重回“3”時代，經濟數據依然強勁，且勞動力市場未顯著降溫，市場認為美國經濟出現“硬著陸”的風險大大降低，風險情緒高漲，美元指數下行。

圖1. 美元加息概率圖

從交易面上看，最近彭博美元指數風險逆轉（看漲波動率-看跌波動率）來到了近3年的低點，市場做空美元指數的意愿強烈。

圖2. 美元指數風險逆轉

展望后市，短期看，最近市場搶跑意愿強烈，美元指數一舉跌破100的整數關點，后續(xù)會有回調風險；

長期看，基于美國經濟衰退的市場預期，而反觀歐美在不同的通脹背景下，歐美貨幣政策或有分化，ECB或更鷹派，美元指數還是震蕩看跌方向，但是下半年美聯儲節(jié)奏或有反復，各類海外資產也將呈現高波動，都可能出現較大波動，難以單邊上漲或下跌行情。

人民幣走勢的幾大要素

第一，首要關注的依舊是中美利差對比。當前，美中利差（1年美國國債收益率減1年中國國債收益率）還在慢慢走闊，從利率吸引力這個方面分析，美元更具有吸引力，人民幣匯率繼續(xù)承壓，未來一段時間內人民幣將繼續(xù)偏弱。

圖3. 中美1年國債利差走勢圖

第二，關注央行的宏觀調控措施。近來，大家也可以看到，央媽啟用逆周期因子，而且逆周期因子的強度越來越大，目前看，人民幣中間價已經比彭博預測人民幣中間價強了近700基點。7月20日，國家外匯局決定將企業(yè)和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數從1.25上調至1.5，進一步指引人民幣匯率預期。

圖4. 人民幣中間價和彭博預測人民幣中間價之差走勢圖

第三，從CFETS指數來看，人民幣指數已經從去年最高點107跌倒了現在不到96，來到了21年年初的水平。當前，雖然央媽啟用了逆周期因子和調節(jié)了企業(yè)和金融機構的跨境融資的宏觀審慎調節(jié)參數，但是后市大概率無法左右人民幣波動的方向，或只能起到抑制人民幣大升大貶的作用。

圖5. 人民幣指數

人民幣匯率走勢分析

回顧過去，從去年年底到今年年初來看，人民幣在經濟復蘇的強預期和美元指數快速下跌的情況下，人民幣快速升值；從2月至4月，美國經濟強勁，美元指數回調，人民幣回調后橫盤震蕩；從5月份開始至6月底，隨著國內一系列經濟數據出臺，在經濟預期落空和貨幣支持不及預期下，人民幣一路貶值至7.28附近。

當前，從7月初開始，央媽開始對人民幣匯率預期進行指引，在此情形下人民幣貶值空間或已不大，第三季度大概率仍處于偏弱震蕩行情，人民幣真正需要回到升值通道，還是需要獲得經濟數據的支撐。

圖6. 美元兌人民幣走勢圖

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（編輯：江同）

（來源：PingPong）

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